Saatnya Mempertimbangkan Capital Control Modern

Setiap kali terjadi gejolak global, Indonesia seperti memutar film yang sama. Dolar menguat, rupiah tertekan, investor asing mengurangi kepemilikan aset rupiah, pasar saham terkoreksi, imbal hasil surat utang naik, lalu Bank Indonesia harus masuk ke pasar untuk menjaga stabilitas. Instrumennya bisa berubah, tetapi polanya relatif serupa. Pertanyaannya bukan lagi kapan gejolak berikutnya datang, melainkan mengapa Indonesia masih begitu rentan terhadap arus modal jangka pendek dan harus membayar ongkos mahal setiap kali arah angin pasar keuangan dunia berubah.

Selama beberapa dekade, keterbukaan arus modal seolah menjadi ukuran modernitas ekonomi. Semakin bebas modal masuk dan keluar, semakin dianggap kredibel sebuah perekonomian. Logika ini tidak sepenuhnya keliru karena modal asing dibutuhkan untuk membiayai investasi dan pertumbuhan. Masalahnya muncul ketika semua modal diperlakukan seolah memiliki karakter yang sama. Investasi langsung yang membangun pabrik, menciptakan lapangan kerja, membawa teknologi, dan membentuk rantai pasok tentu berbeda dengan dana portofolio jangka pendek yang dapat masuk pagi hari dan keluar sore hari ketika sentimen global berubah.

Indonesia sejak lama hidup dengan rezim devisa yang relatif bebas. Rezim ini memberi manfaat besar bagi perdagangan, investasi, dan integrasi dengan sistem keuangan internasional. Namun keterbukaan juga membawa konsekuensi. Ketika suku bunga Amerika Serikat naik, risiko geopolitik meningkat, atau investor global beralih ke aset aman, dana asing dapat keluar bukan karena fundamental Indonesia memburuk, melainkan karena kalkulasi portofolio global berubah. Kita akhirnya ikut menanggung dampak dari keputusan yang bahkan tidak dibuat di Indonesia.

Di sinilah paradoks keterbukaan keuangan muncul. Kita membutuhkan modal asing untuk membiayai pembangunan, tetapi ketergantungan berlebihan terhadap modal jangka pendek dapat mempersempit ruang kebijakan domestik. Bank sentral tidak lagi hanya membaca inflasi, pertumbuhan, kredit, dan sektor riil, tetapi juga harus terus menghitung ekspektasi The Fed, indeks dolar, selisih suku bunga, dan potensi capital reversal. Kebijakan moneter pun berisiko menjadi terlalu defensif hanya untuk menjaga agar modal tidak berbalik terlalu cepat.

Karena itu, sudah waktunya kita membedakan antara keterbukaan dan ketelanjangan. Perekonomian terbuka bukan berarti seluruh pintu harus dibiarkan tanpa pagar. Rumah yang terbuka tetap membutuhkan pintu, kunci, dan aturan mengenai siapa yang boleh masuk, untuk tujuan apa, dan berapa lama. Indonesia tidak perlu menutup diri dari modal asing. Yang dibutuhkan adalah memastikan bahwa keterbukaan memperkuat kapasitas produksi nasional, bukan justru menambah sumber volatilitas.

Gagasan inilah yang disebut capital control modern. Istilah "control" memang sering menimbulkan alergi karena mengingatkan pada pembatasan devisa yang kaku atau ekonomi tertutup. Padahal pendekatan modern jauh lebih canggih, selektif, dan terukur. Dalam literatur internasional, istilah yang banyak digunakan adalah capital flow management measures. Bahkan IMF, yang selama bertahun tahun identik dengan liberalisasi, kini mengakui bahwa pengelolaan arus modal dapat menjadi bagian dari perangkat kebijakan untuk mengurangi risiko makroekonomi dan menjaga stabilitas keuangan.

Capital control modern bukan tembok yang menghalangi modal, melainkan filter yang membedakan modal produktif dengan modal yang berpotensi memperbesar kerentanan. Instrumennya dapat berupa minimum holding period, kewajiban hedging, reserve requirement untuk kewajiban luar negeri tertentu, pembatasan mismatch valuta asing, penguatan underlying transaction, atau instrumen makroprudensial yang berubah mengikuti siklus. Prinsipnya sederhana, semakin besar risiko sistemik yang dibawa suatu aliran modal, semakin besar pula bantalan yang harus disediakan.

Pelajaran dari Negara Lain

Indonesia bukan negara pertama yang mempertimbangkan pendekatan semacam ini. Chile pada dekade 1990-an menggunakan unremunerated reserve requirement terhadap sebagian arus modal masuk. Kebijakan tersebut pada dasarnya membuat modal jangka pendek menjadi relatif lebih mahal dibandingkan modal jangka panjang. Kajian IMF terhadap pengalaman Chile menunjukkan bahwa instrumen ini membantu mengubah komposisi arus modal dan mengurangi sebagian kerentanan terhadap guncangan eksternal. Pelajarannya bukan bahwa Indonesia harus menyalin Chile, tetapi bahwa keterbukaan dapat dikelola tanpa harus mematikan investasi.

Contoh yang lebih dekat adalah Malaysia ketika menghadapi Krisis Asia 1997-1998. Pada September 1998, Malaysia menerapkan kontrol terhadap arus modal dan nilai tukar sebagai bagian dari paket kebijakan yang lebih luas. Kebijakan tersebut memberi ruang bagi pemerintah dan bank sentral untuk menurunkan suku bunga, menjalankan stimulus, serta melakukan restrukturisasi sektor perbankan dan korporasi. Pemulihan Malaysia pada 1999-2000 termasuk yang kuat di antara negara-negara Asia yang terkena krisis pada waktu itu dimana pertumbuhan kembali meningkat, cadangan devisa membaik, pengangguran turun, dan inflasi tetap terkendali.

Tentu tidak tepat mengatakan bahwa capital control sendirian menciptakan pemulihan ekonomi Malaysia. Ekspor, stimulus fiskal, pelonggaran moneter, dan reformasi sektor keuangan juga memainkan peran penting. Justru itulah pelajarannya, capital control bukan obat tunggal, melainkan bagian dari policy mix yang memberi ruang dan waktu agar kebijakan fiskal, moneter, serta restrukturisasi keuangan dapat bekerja lebih efektif.

Korea Selatan memberikan contoh yang lebih modern. Setelah Krisis Keuangan Global 2008, Korea Selatan memperkuat perangkat makroprudensial untuk mengurangi ketergantungan bank terhadap pendanaan valuta asing jangka pendek. Korea Selatan menerapkan antara lain batas posisi derivatif valas dan macroprudential levy terhadap kewajiban valas non-deposito. Pendekatan Korea Selatan menunjukkan bahwa capital control modern tidak harus berbentuk larangan. Ia dapat bekerja melalui harga, batas eksposur, persyaratan prudensial, dan insentif terhadap struktur pendanaan yang lebih sehat.

Pengalaman Chile, Malaysia, dan Korea Selatan menunjukkan satu hal penting yaitu tujuan pengelolaan arus modal bukan hanya menjaga kurs, tetapi memperbesar policy space. Ketika ancaman capital reversal dapat dikurangi, bank sentral mempunyai ruang lebih besar untuk menentukan suku bunga berdasarkan kebutuhan domestik, pemerintah dapat menjalankan kebijakan fiskal dengan lebih efektif, dan perbankan dapat menyalurkan kredit dengan struktur pendanaan yang lebih sehat. Capital control tidak otomatis menciptakan pertumbuhan, tetapi stabilitas yang lebih baik memberi ruang agar investasi, kredit, dan kebijakan pembangunan bekerja dengan horizon yang lebih panjang.

Bagi Indonesia, persoalan ini semakin relevan ketika pemerintah ingin mendorong pertumbuhan ekonomi yang lebih tinggi. Pertumbuhan membutuhkan investasi, tetapi kebutuhan investasi jangan diterjemahkan menjadi ketergantungan yang semakin besar terhadap hot money. Kita membutuhkan foreign direct investment, transfer teknologi, pembiayaan infrastruktur jangka panjang, dan modal yang ikut menanggung risiko pembangunan. Yang tidak kita perlukan adalah ketergantungan berlebihan pada modal yang datang hanya ketika yield menarik dan segera pergi ketika menemukan imbal hasil lebih tinggi di tempat lain.

Karena itu, desain capital control modern Indonesia harus membedakan karakter modal, bukan kebangsaan investornya. Modal jangka panjang dan investasi produktif harus memperoleh kepastian serta kemudahan. Sebaliknya, transaksi yang menciptakan leverage berlebihan, mismatch valuta asing, atau ketergantungan pada pembiayaan eksternal jangka pendek perlu menanggung biaya prudensial yang lebih tinggi. Pesannya kepada investor harus tetap jelas yaitu Indonesia terbuka terhadap modal, tetapi Indonesia juga serius menjaga stabilitas.

Indonesia sebenarnya telah bergerak ke arah tersebut melalui kebijakan makroprudensial, kewajiban lindung nilai, pengelolaan devisa hasil ekspor, pendalaman pasar keuangan, dan penguatan penggunaan rupiah. Namun berbagai instrumen itu perlu ditempatkan dalam arsitektur yang lebih utuh. Kita perlu menentukan modal seperti apa yang ingin diperbanyak, risiko apa yang harus dikurangi, dan instrumen apa yang dapat diperketat atau dilonggarkan ketika siklus global berubah.

Namun pengelolaan kerentanan eksternal tidak cukup hanya dilakukan dari sisi arus modal asing. Tekanan terhadap rupiah juga lahir dari sisi permintaan valuta asing di pasar domestik, baik untuk pembayaran impor, kewajiban utang luar negeri, repatriasi dividen, kebutuhan lindung nilai, maupun transaksi keuangan lainnya. Karena itu, capital control modern perlu dilengkapi dengan manajemen transaksi valuta asing yang mampu memastikan bahwa permintaan valas benar-benar mencerminkan kebutuhan ekonomi yang riil dan terukur, bukan permintaan berlebihan yang memperkuat tekanan ketika pasar sedang bergejolak.

Prinsipnya bukan membatasi kebutuhan valas yang sah, melainkan memperbaiki tata kelola permintaannya. Penguatan kewajiban underlying transaction, disiplin hedging, pengaturan posisi devisa, pendalaman instrumen lindung nilai, serta perluasan penggunaan rupiah dan mata uang lokal dalam transaksi perdagangan dapat menjadi bagian dari kerangka tersebut. Dengan cara ini, stabilisasi rupiah tidak semata-mata bergantung pada kemampuan Bank Indonesia memasok dolar ketika tekanan muncul, tetapi juga pada kemampuan sistem keuangan mengelola sumber permintaan dolar sejak awal. Capital flow management dan foreign exchange demand management dengan demikian perlu ditempatkan sebagai dua sisi dari arsitektur ketahanan eksternal yang sama.

Di sinilah harmonisasi fiskal dan moneter menjadi penting. Capital control modern tidak dapat menjadi proyek Bank Indonesia sendirian. Kementerian Keuangan mengelola pembiayaan negara, OJK mengawasi lembaga keuangan dan pasar modal, Bank Indonesia menjaga stabilitas moneter dan makroprudensial, sementara LPS menjaga kepercayaan terhadap perbankan. Seluruhnya bertemu dalam KSSK ketika stabilitas sistem keuangan menghadapi tekanan. Tanpa harmonisasi, satu institusi dapat membuka keran ketika institusi lain sedang berusaha menutup kebocoran.

Desainnya juga tidak boleh berlebihan. Kontrol yang terlalu keras dapat mengurangi kepercayaan, menaikkan biaya modal, dan menghambat investasi produktif. Sebaliknya, aturan yang terlalu longgar tidak memberi perlindungan berarti. Karena itu, kebijakan harus berbasis risiko, transparan, dapat diprediksi, dan dievaluasi secara berkala. Tujuannya bukan menghukum investor, melainkan memastikan bahwa keuntungan transaksi keuangan dinikmati pelaku pasar tanpa membuat risiko sistemiknya harus dibayar oleh masyarakat.

Pada akhirnya, yang sedang kita bicarakan bukan bagaimana menghambat modal, melainkan bagaimana memperbaiki komposisi modal. Indonesia perlu membuat modal jangka pendek menjadi lebih panjang, modal spekulatif menjadi lebih produktif, pembiayaan valas menjadi lebih terlindung, dan arus modal masuk menjadi lebih konsisten dengan kebutuhan pembangunan. Jika itu terjadi, volatilitas nilai tukar dapat berkurang dan ruang kebijakan domestik menjadi lebih besar.

Kita juga harus berhenti mengukur kredibilitas ekonomi hanya dari seberapa bebas uang dapat keluar masuk. Kredibilitas sesungguhnya lahir dari fundamental yang kuat seperti inflasi terkendali, fiskal sehat, sistem keuangan tangguh, produktivitas meningkat, cadangan devisa memadai, dan institusi yang dipercaya. Negara yang percaya diri adalah negara yang mampu mengatakan bahwa modal asing sangat dibutuhkan, tetapi stabilitas nasional tidak untuk dipertaruhkan.

Indonesia tidak perlu kembali ke rezim devisa ketat masa lalu. Kita juga tidak perlu membangun tembok tinggi yang membuat investor produktif enggan datang. Yang dibutuhkan justru lebih canggih yaitu pagar yang dapat dibuka lebar bagi modal yang memperkuat ekonomi dan diperketat terhadap aliran yang memperbesar kerentanan. Itulah esensi capital control modern, selektif, adaptif, berbasis risiko, dan terintegrasi dengan kebijakan makroprudensial.

Kita tidak sedang memilih antara menjadi bagian dari dunia atau menutup diri dari dunia. Indonesia terlalu besar untuk berpikir sesederhana itu. Pilihannya adalah apakah kita masuk ke sistem keuangan global dengan pagar yang kita desain sendiri, atau membiarkan setiap perubahan arus modal global menentukan seberapa besar ruang kebijakan yang kita miliki. Keterbukaan adalah kebutuhan, tetapi ketahanan adalah keharusan. Sudah saatnya Indonesia tidak hanya menjadi tempat modal datang dan pergi, melainkan menjadi negara yang menentukan modal seperti apa yang dibutuhkan untuk membangun masa depannya.

Agus Herta Sumarto. Ekonom INDEF dan Dosen FEB UMB.